Commentary

메이웨더 VS 맥그리거 VS 투자자

“Everyone has a plan ’till they get punched in the mouth.” – Mike Tyson

2017년  여름, 미국 라스베가스에서는 대전료만 3천억이 넘는 세기의 대결이 있었습니다. 무패의 복서 메이웨더와 UFC 챔피언 맥그리거의 대결이 바로 그것입니다. 많은 이들의 예상대로 복싱룰로 진행된 경기에서 복싱 천재 메이웨더가 10회 TKO승을 거두었습니다. 비록 패배했지만 이종격투기 선수인 맥그리거의 복싱링에서의 선전이 돋보인 경기였습니다. 도박사들의 베팅이 압도적으로 메이웨더의 승을 예상하고 있었지만 경기가 시작되는 순간 가장 강렬하게 맥그리거의 승을 예상하고 바라는 사람은 누구였을까요? 저는 아마 맥그리거 그 자신이었을 것이라고 생각합니다. 승리에 대한 강한 확신과 철저한 준비와 계획이 그를 10라운드까지 선전한게 한 원동력이었을 것입니다.

시장에서 투자를 하는 우리는 모두가 맥그리거이고 메이웨더입니다. 돈을 잃으며 패배를 하고자 ‘시장’이라는 링에 입장하는 사람은 한명도 없을 것입니다. 모두 원하는 수익을 얻고 승자가 될 것이라는 ‘믿음’과 어떻게 벌겠다는 ‘계획’을 가지고 투자를 시작합니다. 모두들 빠른 시간에 고수익을 얻고자 희망합니다.

강세장의 고수익 비법은 매우 간단합니다. 가장 공격적으로 투자하면 가장 높은 수익을 얻을 수 있습니다. 레버리지를 사용하고 소수종목에 집중투자를 하면 놀라운 수익을 단기간에 얻을 수 있습니다.그런데 흥미로운 사실은 세계 최대 부자 중 한명인 워렌버핏의 누적 평균 수익률이 고작(?) 20프로 남짓이라는 것입니다. 그렇다면 그는 어떻게 최고의 투자자가 된 것일까요? 이는 버핏이 시장이 탐욕적일 때 공포에 떨고, 시장이 공포에 떨 때 탐욕을 가지라는 그의 말처럼 절제된 투자를 했기 때문입니다. 시장이 급락할때 좋은 가격에 주식을 매입하기를 주저하지 않았고, IT 버블이 극에 달했을때는 시장에서 조롱을 받았지만 비싼 주식에 접근하지 않음으로써 버블의 붕괴에서 살아남을 수 있었습니다.

‘투자’는 저렴한 것을 사고, 비싼 것을 파는 행위의 반복일 뿐입니다. 비싸게 사서 더 비싸게 팔기 원하는 ‘투기’는 일순간 멋지게 보이지만 시장의 조정이 찾아오면 KO펀치를 맞고 회복할 수 없는 패자가 될 것입니다. 저희는 무조건 돌진만하는 인파이터형 투기꾼이 되기보다는 돌다리도 두드리며 지나가는 아웃파이터형 투자자가 되고 싶습니다. 시장의 변동성이 커지는 국면인 현재, 두려움보다는 용기를 가지고 시장에 저렴한 보석들을 찾아보는 현명한 투자자가 되시길 바랍니다.

나는 많은 투자매니저들의 경력이 홈런을 치는데 실패해서 끝났다고 생각하지 않는다. 그보다는 삼진을 너무 많이 당해서 경기에서 제외된 것이다.’ – 하워드 막스

전투에서 지고도 전쟁에서 이기는 법

‘Understand what’s predictable and what’s unknowable’ – Warren Buffett

한국의 로또는 판매금 총액의 50%만을 당첨금으로 지급합니다. 따라서 우리는 1천원의 로또를 구입하는 동시에 실제로는 500원을 잃는 것입니다. 투자의 관점에서는 기댓값 마이너스에 베팅하는 패자의 표본입니다. 만약 인생역전 1등에 당첨된 사람이 있다면 그 사람은 투기판에서는 승자이지만 투자에서는 영원한 패자입니다.

우리는 워렌 버핏은 존경하지만 로또 1등 당첨자는 존경하지 않습니다. ‘실력’이 아닌 ‘운’의 결과임을 알기 때문입니다. 그런데 이 ‘운’으로 가득 찬 로또의 세계에도 놀랍지만 분석가가 존재합니다. 확률은 물론 풍수지리, 꿈해몽까지 현란한 분석기법이 판을 칩니다. 불가능에 도전하는 그들은 이 시대의 연금술사들입니다. 그런데 재미있는 것은 주식시장에도 수많은 연금술사가 존재한다는 점입니다. 새해가 되면 증권사들은 한해 주가 밴드를 경쟁적으로 내놓습니다. 심지어 분기별 주가 변화추이까지 상세하게 예측합니다. 수많은 데이터와 거대담론들이 오고 갑니다. 그러나 버핏의 말처럼 예측할 수 없는 것에 베팅하여 얻은 보상은 투자가 아니라 투기입니다. 한번의 전투에서는 이겼을지 몰라도 전쟁에서는 궁극적으로 패배하게 됩니다. 따라서 전쟁에서 승자가 되기 위해서는 개별 전투의 결과에 집착하지 않고 전쟁 동안의 과정에 집중해야 합니다.

투자에 있어서 그 과정을 평가하는 기준은 투자철학과 원칙입니다. 좋은 철학과 원칙이 있다면 몇 번의 전투에서 지더라도 궁극적으로 전쟁에서 승리할 수 있습니다. 저희 펀드의 철학과 원칙은 거대 매크로에 대한 예측이 아니라 단순한 투자 아이디어에 집중하고 개별 기업의 경쟁력에 관심을 기울이는 것입니다. 또한 위험대비 기대수익이 좋은 전투에만 참여하는 것, 한정된 자원과 시간을 예측하고 분석할 수 있는 것에 효율적으로 배분하는 것, 이것이 저희의 원칙입니다. 철학과 원칙을 발전시키고 지켜나가고자 더욱 노력하도록 하겠습니다.

스타일이 없는 스타일

Expand your circle of competence. When a crisis hits, your investment approach has to be flexible, don’t get too stuck on one method because opportunities can come in many different ways.’ – Seth Klarman

투자에는 다양한 스타일을 대표하는 위대한 투자가들이 존재합니다. 가치투자 Seth Klarman, 매크로의 Ray Dalio, 성장주 투자의 Philip Fisher, 고수익채권 Howard Marks, 추세추종 William O’Neil 등, 투자 명예의 전당이 있다면 한 자리씩 차지할 투자의 대가들입니다. 이중 2017년 한국시장에서 가장 각광받을 투자가는 단연코 성장주 투자를 지향하는 Philip Fisher일 것입니다.

최근까지 시장은 꿈과 스토리가 있는 주식에 환호를 보내는 반면 전통적인 가치주 영역의 주식들은 영원히 싼 가격에 머물듯한 지지부진한 흐름을 겪었습니다. 그러나 역사가 말하듯 시장은 끊임없이 변하고 영원히 지속되는 유행은 없습니다. 탐욕이 꺼지면 성장주 투자자들은 아픔을 겪을 것이고 저렴한 가치에 주목한 투자자들은 상대적으로 양호한 손익을 기록하며 시장의 주목을 받을 것입니다.

저희는 특정 스타일을 추종하며 시장의 국면 별 스타펀드가 되기보다는 스타일에 얽매이지 않는 밋밋한 2등 펀드가 되기를 선호합니다. 버핏이 위대한 것은 20프로 남짓한 그의 연수익률이 아니라 복리로 거둔 그의 장기 수익률입니다. GVA 또한 특정 스타일에 한정되지 않고 단기 시장흐름에 집중하기보다는 장기적인 복리투자에 자신 있는 운용사가 되고자 노력합니다.

퍼즐 맞추기

‘For, verily, great love springs from great knowledge of the beloved object, and if you little know it, you will be able to love it only little or not at all’ – Leonardo Da Vinci

종종 집에서 아이와 함께 퍼즐 맞추기를 할 때가 있습니다. 퍼즐을 맞추어 본 사람이라면 누구나 알듯이 그 시작은 언제나 모서리에 들어갈 조각 찾기입니다. 그러나 퍼즐을 처음 해보는 아이는 그것을 깨닫기까지 퍼즐의 첫 조각을 찾는데 힘들어했고, 척척 모서리 조각을 찾는 저를 경이로운 눈빛으로 바라보곤 했었습니다. 그러나 이제 모서리 조각의 비밀을 알게 된 아이는 저와 동등한 입장에서 게임을 하고 있습니다. 퍼즐 맞추기에서 제가 가지고 있던 알파가 이제 사라진 셈입니다. 혼자 간직하던 비법이 누구나 아는 상식이 되는 순간 알파는 사라집니다.

시장에는 자기만의 비법이라 믿는 퍼즐조각을 가지고 참여하는 다양한 투자자들이 존재합니다. 가격에 집중하는 전통적인 가치투자자, 기업분석을 주로 하는 애널리스트, 숫자로 기업을 바라보는 퀀트는 물론 차트로 모든 것을 설명할 수 있다는 차티스트까지 매우 다양한 투자자들의 사고의 집합이 오늘의 가격으로 귀결되는 셈입니다. 찰리 멍거는 ‘a latticework of mental models’을 언급하며 하나의 경직된 시야가 아닌 다양한 사고의 프레임을 가지고 프레임간의 상호 연관관계를 분석하며 결론을 도출할 때 훌륭한 결과를 만들어 낼 수 있다고 말합니다.

나와 다른 성향의 투자 프레임을 가지고 기업을 바라보는 습관은 낯선 퍼즐을 추정되는 자리에 놓아보는 행위와 같습니다. 그것은 맞을 수도 있고 틀릴 수도 있지만 그 조각이 맞다면 우리는 투자의 더 정확한 그림을 그려볼 수 있을 것입니다. 멀티전략 펀드인 저희는 어린 시절 하던 매직아이처럼 선명한 투자의 그림이 그려지길 기원하며 지속적으로 새로운 퍼즐조각을 찾고자 노력하고 있습니다.

‘To a man with a hammer everything looks like a nail’ – Mark Twain

본전도 찾는 자동차 보험

위험이란, 일어날 일보다 많은 일이 일어날 있음을 의미한다 – Elroy Dimson, 런던 비즈니스 스쿨 교수

대한민국의 모든 운전자는 자동차 보험에 가입해야만 합니다. 모두가 사고를 대비해서 보험에 들지만 큰 사고가 난 사람에게 대비를 잘 한 것에 대해 큰 축하를 건네지는 않습니다. 보험에 가입하지만 사고가 나기를 원하지 않을 뿐 아니라, 보험에 가입하면서 올해는 꼭 본전을 찾겠다고 다짐하는 가입자도 없을 것입니다 (보험 사기단에게는 예외입니다).

보험에 가입한 사람이 사고를 원하지 않듯이 리스크를 관리하는 투자자도 큰 위험이 현실화되기를 원하지 않습니다. 그렇다면 운전자는 왜 비싼 보험료를 지불하고, 투자자는 번거롭게 분산투자를 하고 안전마진을 살피며 리스크 관리를 하는 것인가요? 그것은 다가올 위험의 크기를 누구도 예측할 수 없기 때문입니다. 대형사고 한 번이 사람의 인생을 바꿀 수 있듯이 한번의 큰 위험이 수익률에 치명적이 될 수 있기 때문입니다. 운전에 재미가 붙고 자신감이 충만할 때 가장 사고가 많이 난다고 합니다. 그때가 보험이 가장 필요한 시기입니다.

그렇다면 투자에서 가장 리스크 관리가 필요한 시기는 언제일까요? 펀드의 수익률이 악화일로일 때 일까요? 저희의 생각은 펀드의 수익률이 가장 좋은 순간입니다. 수익률이 좋다는 것은 가진 자산들의 가격이 비싸졌다는 것을 의미합니다. 리스크가 가장 낮은 세상에 살고 있다고 믿는 순간이 가장 리스크 관리가 필요한 시기인 것입니다. (1999년 테크주 열풍이 지배할 때 가장 무시당했던 투자자는 워렌 버핏과 줄리안 로버트슨이었습니다).

2017년 들어 코스피는 약 22%, 코스닥은 약 26% 상승했으며, 그렇기에 역설적으로 어느 때보다 리스크 관리가 필요한 시기임을 인지하고 있습니다. 당근보다는 채찍과 주의가 필요한 시기이며, GVA는 멀티전략으로 항상 리스크관리를 하며 시장의 방향성과는 무관하게 고객들의 자산을 안정적으로 늘려가는데 집중하며 진정한 ‘Hedge’ Fund 서비스를 투자자들에게 제공합니다.

경기가 침체되면 리스크가 증가하고, 호경기가 되면 리스크가 감소한다는 것은 일반적인 상식이다. 하지만 사실은 이렇다. 호황일 때는 금융불균형이 커지면서 리스크가 증가하고, 불황일 모습을 드러낼 뿐이다 – 앤드류 크로켓, JP모건 사장

변동성과의 동침

위험변동성 같은 말이 아니다. 위험은 너무 많은 돈을 주고 기업을 사거나, 기업의 전망을 과대평가할 생긴다. 가격은 가치보다 크게 변동한다. 가격 변동성은 기회가 있다.’ – Seth Klarman

시장 참여자들은 불확실성을 극도로 싫어합니다. 매 분기 애널리스트들은 실적 전망치를 쏟아내며, 불확실해 보였던 실적을 맞추면 단숨에 스타 애널리스트로 등극합니다.

반면 컨센서스와 크게 벗어난 실적이 발표되면 주가는 요동을 치고 시장참여자들은 혼란에 휩싸입니다. 현대의 자본자산가격결정모형(CAPM)에서는 이러한 주가의 변동성을 위험과 동일시해서 계량화하였고 많은 시장 참여자들은 ‘변동성=위험’이라는 명제에 암묵적으로 동의하는 것 같습니다.

그런데 이런 상식과도 같은 위험의 정의를 무시하는 사람이 있습니다.

그는 바로 워렌 버핏입니다.

버핏은 변동성을 넘어 ‘가격’에 기반한 평가 자체를 거부합니다. 그는 투자의 성공과 실패를 시장의 ‘가격’이 아니라 투자한 회사의 펀더멘탈에 따라 판단합니다. 펀더멘탈에 큰 변화가 없다면 그는 저렴한 가격에 주식을 추가 매입하는 것을 주저하지 않습니다. 그에게 있어 가격의 변동성은 위험이 아니라 기회요인입니다. 만약 매 순간 가격이 가치를 정확히 반영한다면 우리는 투자에서 알파를 얻어낼 수 없으며 공을 들여 투자를 할 이유도 없습니다.

코스톨라니의 ‘산책하는 개’의 비유처럼 가격은 가치보다 크게 변동하기 때문에 시장에는 기회가 존재합니다. 가치를 아는 사람에게 변동성은 시장이 주는 선물입니다. 저희는 지속적으로 가치에 대해 탐구함으로써 시장의 선물을 우리 것으로 만들고자 노력하겠습니다.

남자가 개를 데리고 산책을 한다. 보통 개들이 그렇듯 주인보다 앞서 달려나가다 주인을 돌아본다. 그리고 다시 앞으로 달려나가다 자기가 주인보다 많이 달려온 것을 보고 다시 주인에게로 돌아간다. 그렇게 둘은 산책을 하면서 같은 목표에 도달하게 된다. 주인이 1킬로미터를 걷는 사이 개는 앞서가다 돌아오기를 반복하면서 4킬로미터를 걷게 된다.’ – 돈, 뜨겁게 사랑하고 차갑게 다루어라 中

돈을 절대 잃지 않는 방법

워렌 버핏은 그의 투자원칙을 다음과 같이 밝히고 있습니다:

원칙 1: 절대로 돈을 잃지 마라 (Never lose money).

원칙 2: 절대 1번 원칙을 잊지 말아라 (Never forget rule No.1)

이 문장을 처음 접했을 때 너무나 평이하고도 단조로운 원칙론에 맥이 빠졌던 기억이 있습니다. 대다수의 투자자는 돈을 벌기 위해 투자하는 것이지 돈을 잃지 않기 위해 투자하는 것이 아닙니다. 그러나 달리 생각해보면 우리는 잃지 않으면 벌 수 있습니다. 수많은 투자자들은 현란한 대박의 꿈에 도취되어 잃을 수 있는 위험을 간과하거나 과소평가하는 경향이 있습니다. 비상식, 비이성적이었던 수많은 버블의 역사가 그 증거일 것입니다. 그렇다면 돈을 잃지 않는 가장 좋은 방법은 무엇일까요? 그것은 아무것도 하지 않는 것입니다. 워렌버핏의 표현을 빌리자면 타석에서 자기가 원하는 공을 기다리며 ‘아무것도 하지 않는’ 타자일 것입니다. 투자에는 삼진아웃이 없기에 우리는 마음껏 기다릴 수 있습니다.

저희 펀드는 공을 지켜보는 것에 익숙합니다. 인내심을 가지고 좋은 공을 기다립니다. 시장이라는 벤치마크를 이겨야 하는 펀드들은 끊임없이 시장에 참여해서 투자하기를 강요당합니다. 그러나 저희의 벤치마크는 절대수익이고, 멀티스트래티지 펀드이기에 다양한 공을 바라보며 좋은 기회를 위해 꾸준히 기다릴 수 있습니다. 주식시장이 비싸게 느껴진다면 좋은 주식을 찾으려고 애쓰기보다 주식시장을 외면하고 다른 시장에서 기회를 모색하는 것이 더 현명하다는 것이 저희의 믿음입니다. 지뢰밭에서 다이아몬드를 찾는 것은 불가능하지는 않지만 너무나 큰 모험입니다. 기다림과 절제에 익숙해지는 것, 이것이 저희 펀드의 색깔이며 강점입니다.

현금 보유도 투자다 – Seth Klarman

투자자와 도박 중독자

오랫동안 꿈을 그리는 사람은 마침내 꿈을 닮아간다 – Andre Malraux

세상사 대부분은 인과응보의 법칙에서 크게 벗어나지 않습니다. 열심히 공부한 학생이, 성실하게 생활한 직장인이 더 좋은 점수와 인정을 받을 확률이 높습니다. 특정한 분야에 대해 열정을 가지고 꾸준한 노력을 하면 그렇지 않은 사람보다 높은 수준에 이를 수 있다는 것이 우리가 가진 상식입니다.

강원랜드에는 카지노 출입제한을 스스로 신청하는 사람이 갈수록 늘고 있다고 합니다. 도박의 중독성은 술이나 마약 못지 않게 심각합니다. 그런데 도박 중독은 역설적으로 말하자면 도박에 대해 그 누구보다 열정적이고 많은 시간을 투자함을 의미합니다. 그런데 이 도박이라는 행위에 ‘중독’된 그들은 왜 가산을 탕진하고 스스로 카지노 출입제한을 신청할 정도로 삶의 절벽까지 내몰린 것일까요? 그들이 타짜들보다 적게 노력해서일까요?

우리가 바라보는 시장의 풍경은 어떠한가요? 꿈과 욕망으로 가득한 금융시장은 그 크기만큼이나 경쟁이 치열합니다. 자본주의 사회의 수많은 엘리트들이 승자가 되기 위해 시장에 출사표를 던지고 밤을 지새웁니다. 열정과 노력의 크기로 가늠해보면 금융시장의 열기는 그 어느 분야보다 뜨겁습니다. 그런데 막상 시장을 살펴보면 궁극적 승자는 극소수에 불과합니다. 순간의 승자는 있지만 장기적으로 시장을 정복한 투자자들은 찾아보기가 쉽지 않습니다. 수많은 도박중독자와 시장의 평범한 투자자들이 갖추지 못한 것은 노력과 열정의 그릇이 작아서인가요? 다음 인용문에 작은 힌트가 있습니다.

주식투자로 지속적으로 성공한다는 것은 의사, 변호사와 같은 전문직 종사자가 되는 길이라고 생각하면 됩니다. 의사는 오랜 시간 동안 인간의 신체와 질병에 대해 공부하고 많은 지식을 축적합니다. 그리고 나서 환자를 진료하면서 많은 경험을 쌓아갑니다. 주식투자로 성공하는 길도 비슷하다고 생각합니다. 처음 종목을 분석할 때는 시간도 많이 걸리고 어떻게 해야 할지 어렵고 난감하지만 꾸준히 하다 보면 노하우와 데이터가 쌓이게 됩니다‘ – ‘대한민국 고수분석

즉 그들은 의사와 변호사와 달리 축적되지 않는 지식에만 집중한 결과일 가능성이 높습니다. 차트나 수급분석은 투자 의사결정 과정에 있어 쓸만한 보조수단일 수 있지만, 주요 의사결정 요소가 될 수는 없습니다. 시장의 유행과 버블을 맞추려는 노력은 지속적인 알파를 창출할 수 없습니다. 그것은 아무리 노력해도 축적되지 않는 모래알 같은 파편적 지식입니다. 우리는 무엇이 축적되는 지식인지에 대해 고민하고 그것을 위해 노력해야 합니다. 저희가 믿는 투자란 위험대비 기대수익이 좋은 자산에 투자하고 그 결실을 기다리는 행위입니다. 올바른 투자철학과 원칙에 대한 정립과 그것을 기반으로 기업과 시장에 대한 공부를 지속적으로 하는 것, 그것이 도박중독자로 머물지 않고 성숙한 투자자로 성장하는 바른길일 것입니다. 저희는 열정과 노력을 담아 지식을 축적하는 투자자가 되도록 노력하겠습니다.